净利率持续下滑，客户连年流失，青木股份持续盈利能力存疑

黄锐

孙一鸣

作为一家电商代运营企业，每年都有近2成品牌客户与青木数字技术股份有限公司终止合作，该公司的业务是否存在问题。

资料显示，青木股份是一家为品牌提供一站式综合电商服务的企业其第一大业务为电商销售服务，其它两项业务分别为品牌数字营销业务，技术解决方案及消费者运营服务2020年，这3项业务的营收分别占总营收的87.15%，5.63%，7.22%

该公司的创业板IPO申请于2020年11月5日被受理日前，该公司上会获通过，并于2022年1月25日注册生效其保荐机构为兴业证券，保荐代表人为林悦，王贤

青木股份所在行业竞争者众多，行业规模增速明显降低，在需求与供给双向压力下，2017—2019年，该公司毛利率，净利率，ROE都明显下降该公司盈利能力薄弱，未来其营收或增长乏力

青木股份主要业务为品牌代运营，但最近几年来知名品牌对代运营公司的依赖度逐渐下降2018—2021年上半年，每年都有近2成品牌与该公司停止合作该公司的客户流失风险需警惕

另外，该公司同一版本招股书部分业务的数据前后矛盾，信批真实性存疑。

日前，时代商学院就以上问题向该公司发函询问，但截至发稿，仍未收到答复。

一，供需双向施压，盈利指标连年恶化

招股书显示，电商销售服务是该公司的主要业务，2020年该项业务贡献了营收总额的87.15%。。

该项业务还可以细分为电商代运营，渠道分销，电商渠道零售三项子业务，2020年，这三项子业务带来的营收分别占总营收的44.59%，28.18%，14.38%。

由此可见，电商代运营业务是该公司最重要的子业务。

但是，该项子业务所在行业最近几年规模增长减缓，行业内竞争激烈，该项业务未来盈利能力不容乐观。

从行业视角看，根据商务部发布的《2019年中国电子商务报告》，2015—2019年，中国电子商务代运营市场规模同比增速分别为90.1%，41.6%，30.1%，23%，18%，该行业增长速度迅速减缓。

根据青木股份招股书，2017—2021年上半年，该公司电子商务代运营业务收入分别为1.66亿元，1.77亿元，2.07亿元，2.89亿元，1.88亿元2018年，2019年，该业务营收同比增长率分别为6.31%，17.26%，略低于中国电子商务代运营业务营收增长速度

另外，青木股份面临的竞争压力也较大。截至目前，瑞尔齿科在15个城市共计拥有107家门店。

招股书显示，电子商务服务业属于开放性行业，不存在严格的行业壁垒和管制，门槛相对较低。

2018年后，青木股份一直被评为天猫六星服务商根据国元国际的研报，截至2020年下半年，天猫服务商中，六星服务商有9个，五星服务商有40个，四星，三星，二星，一星服务商分别有55个，75个，40个，60个，未上星服务商有约700个，行业内竞争对手极多

根据天下网商的报道，2021年上半年，天猫六星服务商增加到11个，相比2020年下半年增加2个显然与青木股份同级别的竞争对手更多了

根据国元国际的研报，2019年电商服务行业的CR5为14.1%，宝尊电商占有7.9%的市场份额，业内第二名企业占有1.9%市场份额，第五名企业占有1.3%的市场份额，行业分散度较高。

由此可见，即使是行业头部企业，也难以占有较大的市场份额。

时代商学院认为，青木股份所处行业不存在严格行业壁垒，竞争对手较多，同质化竞争可能较为严重而行业增长趋缓，可能促使该公司被迫降价竞争，导致利润率降低

这一情况在招股书亦有所体现。

招股书显示，在疫情前的2017—2019年度，青木股份的毛利率分别为53.47%，42.43%，43.55%，净利率分别为25.36%，13.06%，12.43%，下降趋势较为明显，摊薄净资产收益率分别为40.19%，26.32%，25.01%，下降幅度也较大由此可见，该公司盈利能力已现颓势

2020年，该公司ROE，毛利率，净利率，电商代运营业务营收有所回升但这一情况或不可持续

青木股份在招股书中表示，2020年，该公司业绩向好，一方面是因为疫情使居民消费者逐渐从线下消费转移至线上消费，另一方面是因为公司于疫情期间大力推动电商渠道零售服务的发展，积极获取品牌商或品牌授权代理商的授权。

时代商学院认为，疫情导致的业务增量并不可持续，且尚未进入国内市场的国外品牌数量逐渐减少，行业或将陷入存量竞争阶段，加剧了原有的竞争态势，该公司业绩增长也更加不容乐观。瑞尔齿科品牌在一线城市运营50家口腔诊所，瑞泰口腔品牌在一线及核心二线城市运营7家口腔医院及50家口腔诊所。

二，客户流失率接近2成，遭深交所问询

招股书显示，2018—2021年上半年，青木股份电商代运营业务流失品牌数分别为8个，9个，7个，7个，分别占各年末合作品牌总量的22.86%，26.47%，17.95%，16.28%。

青木股份在招股书中表示，品牌流失的原因可能是品牌方关闭店铺，自行运营店铺或寻求其他第三方服务商合作。

深交所对青木股份的合作品牌流失情况也表示关注，在第一轮审核问询中，深交所要求青木股份补充披露报告期代运营模式各期合作的品牌数量，各期增加和减少的品牌数量以及增减变动的原因。

在第一轮问询回复函中，青木股份表示，2017—2020年上半年，28家品牌与该公司解除代运营合约其中3家品牌决定自建团队，3家品牌计划退出中国内地市场，20家品牌与该公司协商解约，但问询回复函没有披露协商解约的具体原因

根据华创证券的研报《电商代运营:驱动传统变革，机遇挑战并存》，知名品牌对代运营公司的依赖度逐渐下降，薇姿，茵芙莎，玫珂菲等品牌的天猫店铺被品牌方收回自行运营部分新晋国妆品牌如HFP，完美日记，美康粉黛品牌等均有自己的电商团队，能够运用线上工具进行有效的营销投放，对电商代运营的需求较低

华创证券的研报显示，品牌方更换电商代运营的现象屡有发生。

青木股份也曾遭遇竞争对手抢夺客户的情况招股书显示，2017年，斯凯奇集团是青木股份前五大客户之一，青木股份对其的销售收入为3343万元，销售金额占营业收入的15.45%

根据第三轮问询回复函，2017年，青木股份与天猫skechers运动旗舰店，天猫skechers官方旗舰店，天猫skechers男鞋旗舰店，天猫skechers童鞋旗舰店结束代运营合作关系，上述4家旗舰店铺代运营授权均转移至竞争对手宝尊电商。

2018年，青木股份电商代运营业务流失店铺的2017年收入占2017年电商代运营业务收入的比例高达28.58%，原因就是大客户斯凯奇集团与其终止合作。

从行业角度看，电商代运营企业对品牌方的主要价值首先是熟知电商平台规则，熟练运用电商体系内辅助工具，通过积累的海量数据和丰富的运营经验协助品牌商搭建线上渠道，更加有效，快速，精准触达目标消费群体。

其次，代运营企业借助运营过程中得到的反馈信息，可以帮助品牌进行供应链，品牌，甚至产品的优化。

时代商学院认为，代运营企业主要优势是与其拥有较多电商运营经验有关但是，品牌方通过聘请项目负责人自建团队同样也能达到上述目的目前，市场上已经出现品牌方降低对代运营企业依赖度的趋势一旦品牌方加大自建电商团队的力度，青木股份的未来业绩将大受影响，盈利能力或进一步下滑

三，招股书数据前后矛盾

除了盈利能力外，该公司招股书还存在部分数据前后矛盾的情况。

在2021年8月20日发布的招股说明书的461页，青木股份展示了其渠道分销业务累计收入前五大品牌情况其中，2020年，品牌Chuchu分销业务带来的收入为426.91万元

而在该招股书的487页，青木股份统计了渠道分销业务收入合计前五大品牌的销售情况该页显示，2020年，Chuchu品牌的分销业务收入为417.31万元，与461页的426.91万元相比，有9.6万元的差异

在2021年12月17日发布的招股书中，上述数值426.91万元被改为417.31万元但是，招股书并没有介绍此处改动的原因，究竟是会计基础工作薄弱还是信息披露出现疏漏导致，外界无从得知

另外，2021年8月20日发布的招股说明书中，461页与487页都显示，贝亲是公司渠道分销业务收入合计前五大品牌之一，2018年，该公司渠道分销业务中，该品牌产品产生的收入合计为8190.47万元具体情况可见图表9与图表10

但是，该版本招股书517页显示，2020年，青木股份向友昌集团采购贝亲品牌对应分销收入为8145.16万元，与8190.47万元相差了45.31万元。

招股书显示，该公司于2017年9月开始运营贝亲品牌，贝亲品牌产品均是向友昌集团采购换言之，该公司2018年分销贝亲品牌产品的收入应该等于该公司向友昌集团采购的贝亲产品的销售收入，不应该出现8190.47万元与8145.16万元这两个不同的数字

这一数值差异，在2021年12月17日发布的招股书中依然存在而且，青木股份在招股书与历次问询函中没有对此数值差异进行解释说明

时代商学院认为，虽然9.6万元与45.31万元并不算数额巨大，但是同一版本招股书前后出现数据矛盾，而且不止一处，这情况表明，该公司招股书信息披露存在较大瑕疵分销数据为何打架，这仍待青木股份进一步给予解释说明

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