银河期货：焦煤总库存再创新低短期价格或迎来反弹

第一部分 双焦行情复盘

1．月度复盘

11月份焦炭期货行情整体宽幅震荡，但焦炭现货却迎来七轮连续提降，累计跌1400元/吨，第八轮提降陷入口水战，钢厂打压焦价，但焦企拒绝降价焦煤期货主力合约价格也呈现宽幅震荡走势，现货下跌节奏慢于焦炭，同时补跌的幅度也比焦炭略大，柳林主焦煤单日跌幅达到1000元从蒙煤仓单价格看，蒙古疫情得到控制后，确诊人数近期一直保持在500人左右，蒙古查干哈达到甘其毛都口岸短盘运费连创新低后有所反弹，从9，10月份1900元/吨的价格回落至300—350元/吨后本周反弹到400元/吨左右，蒙#5精煤价格也从3950元/吨跌至2100元/吨，回落幅度近47%，双焦的现货价格走势严重滞后于期货

从基差以及主力合约价差看，由于现货的连续下跌，导致基差持续收敛，甚至近期由于钢厂复产预期，盘面连续走高后出现小幅升水蒙煤仓单，从主力合约价差看，焦煤的1—5价差从10月下旬高点近700元回落至最低点190元附近，主要原因是煤矿保供焦煤供给持续增加，坑口库存连续累库，近月走合约价格走弱，同时从盘面利润看，01合约盘面利润从最低—600元一路上涨至500元左右，近期由于煤矿开工下滑，从基本面上对焦煤供给端给予修复，前期的基本面强弱焦炭强于焦煤逐渐发生改变，焦化利润也从500元高位回落至300元左右，部分地区第八轮提降落地后利润仅120元/吨左右。

另外从当前整个煤焦钢矿产业链利润水平来看，利润最高的环节仍在煤矿，其次是钢厂，但是钢厂由于限产导致部分产线停产整体成本较高，实际利润不如预期，焦化厂同样的情况因此连连叫苦，主流矿山铁矿石由于生产成本较低因此还有几十美金利润，但利润相比上半年也大幅回落，纵观煤矿当前1000元以上的利润，整个产业链中最高当之无愧，因此我们能看到钢厂即便在当前利润丰厚的情况下仍在打压焦价，其醉翁之意不在酒，而意在重新分配产业链的利润，但结合当前焦煤总库存以及蒙煤短盘运费回升的情况，焦煤价格短期或有反弹，焦炭受焦煤成本支撑较强。

图1:日照港准一级焦炭现货仓单价格

图2:焦炭01合约基差

图3:唐山蒙煤现货价格行情

图4:焦煤01合约基差

图5:焦炭01—05价差

图6:焦煤01—05价差

图7:山西焦化利润

图8:焦化成本与副产品利润

2．主要矛盾

当前焦煤焦炭主要矛盾在于产业链的利润分配问题钢价虽然已经从高位回落至近4700元的价格水平，但是对下游来说钢价仍偏高，叠加地产对钢材需求较差，钢材库存本应在金九银十快速去库的阶段却连续几周出现累库，下游需求差导致钢材价格连续下跌，钢厂利润下滑，因此钢厂开始打压原料价格但从煤炭的产量看，过去几年超高的开工率一去不复返，近期煤矿开工连续下滑，焦煤总库存再度去化创出年内新低，焦煤价格短期可能又获得一定支撑

第二部分 基本面分析

焦炭方面，11月初港口准一级焦炭现货4220元/吨，当前准一现货价格2850元/吨，跌1370元/吨，从产量看，230家独立焦化厂日均产量从月初53.44万吨下滑至49.34万吨，创全年新低，同时也创下2018年以来最低日均产量，从需求端看，钢厂自从9月限产趋严后铁水产量一路下滑，10月上旬有所恢复，但随后开始持续回落，对于焦炭需求持续下滑。

从库存看，11月初焦炭全样本库存996.8万吨，当前库存为1036.4万吨，11月份累库39.6万吨，其中港口库存累库3.9万吨，至130.9万吨，前期连续七轮提降贸易商甩货为主，近期现货企稳后集港量有所增加，从247家钢厂库存数据来看，从11月初729.34万吨降至月底最低点679.57万吨，钢厂打压原料意愿较强，同时持续限产抑制对焦炭的补库，以消耗库存为主，230家独立焦化厂库存11月份累库56.8万吨，近期焦企库存有所下降，钢厂焦炭库存可用天数有所回升，印证近期钢厂对焦炭有小幅补库动作，但并不激烈。

从焦化利润看，由于前期焦煤价格下跌滞后于焦炭价格，因此导致焦化利润快速陷入亏损，同时焦企库存原料价格较高，即便焦煤近期补跌后点对点利润回升，但焦企实际利润仍处盈亏边缘蒙煤受疫情影响再次回落同时蒙古短盘运费回升至400元/吨左右，焦煤短期有见底迹象，对焦炭成本形成支撑

图9:230家独立焦化厂日均产量

图10:230家独立焦化厂焦化利用率

图11:230家独立焦化厂焦炭库存

图12:247家钢厂焦炭库存

图13:港口焦炭库存

图14:焦炭库存合计

整体来看，焦炭现货价格仍是影响黑色系价格中枢的最主要变量，近期虽焦炭交割已经历大幅下跌，但是钢厂打压焦价意愿仍较强烈，当前阶段焦化厂由于低利润低产量挺价意愿较强，钢焦陷入博弈。

焦煤方面，供给端11月份汾渭数据显示煤矿权重平均开工率为103.75%，国内煤矿保供持续，动力煤取的很好成效，产量以及库存续上升，对于焦煤产量也变相提升，但由于10月到11月焦煤矿库存连续累库，煤矿控制产量，当前已连续两周开工下滑进口煤方面，10月焦煤进口438万吨，环比9月进口增3万吨，其中俄罗斯进口焦煤环比9月下降13万吨，美国进口焦煤环比9月降63万吨，加拿大进口焦煤环比9月降52万吨，蒙古进口焦煤环比9月增54万吨，澳洲今年首次通关进口78万吨蒙古11月疫情确诊人数下降，通关车辆数持续回升截至11月26日通关8974车，日均407车，环比10月大幅增加，从需求端看，11月份230家样本焦化厂日均产量51.02万吨，相比10月日均产量下滑3.5万吨左右，焦化厂对焦煤需求继续下滑，全样本独立焦化厂平均库存可用天数有所下滑，钢厂焦化厂库存可用天数环比有所回升11月焦煤总库存去库77.8万吨，其中247家钢厂焦煤库存去库22.37万吨，230家焦化厂焦煤库存去库139.95万吨，港口库存去库23万吨，煤矿累库63.64万吨

图15:蒙煤通关车数

图16:汾渭煤矿开工率

图17:230家独立焦化厂焦煤库存

图18:港口焦煤库存

图19:247家钢厂焦煤库存

图20:煤矿精煤库存

图21:铁水日均产量

图22:华东螺纹长流程利润

第三部分 双焦策略与投资建议

1．平衡表推演

1.1 焦炭平衡推演

核心假设:1，2021年12月230家独立焦化厂开工率回升至73%，钢厂焦化厂开工率维持84%，2，11—12月平均铁水日均产量205万吨。

则四季度焦炭产量10968万吨，表观需求10107万吨，库存环比三季度累库183万吨，全年库存累库56万吨，焦炭偏紧平衡。

1.2 焦煤平衡表推演

核心假设:1，假设焦炭库存与去年持平，2，国产焦煤产量增628万吨，全年进口煤全年减2329万吨。

焦煤供给端全年为61483万吨，表需全年为61563万吨，库存为2647万吨，全年去库741万吨，四季度累库77万吨。

2．投资建议

从当前焦煤库存看，四季度截至当前库存再次去库，蒙古短盘运费回升至420元/吨左右，蒙煤现货价格短期或有见底迹象，从焦化利润看现货利润在部分地区焦炭提降8轮后再回到100元/吨的水平，整体利润不佳的情况下叠加原料煤成本有见底迹象，焦价难跌，四季度钢厂面临小幅复产，煤焦需求边际出现好转。

从操作上看短期单边可尝试逢低多焦煤。

套利上建议逢高试空钢厂利润，风险点:焦煤供给大幅增加，钢厂复产不及预期。

表一:焦炭平衡表

表二:焦煤平衡表

银河期货 车红云

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